一、策略本周话题：流动性推升的流动牛市，行业轮动有何特点?性推

在上周的分析中，我们指出，升牛市行市场当前阶段可以总结为“上行收益与下行风险的业轮不对称”。

一方面，动有点下行风险受到了一定限度的何特控制。4月，策略央行提到会在必要时向中国汇金公司提供再贷款支持，流动为后续监管资金的性推注入奠定了基础；同时，年初金融委确认“大型国有保险公司从2025年起每年将30%的升牛市行新增保费用于A股投资”，使得下半年保险资金的业轮流动更加稳定。

另一方面，动有点上行收益则展现出较大的何特潜力：如四中全会和“十五五”规划等关键事件，如果能够显著影响市场基本面预期，策略可能会推动国内外资金涌入，从而带来更大的市场上行空间。虽然事件的“胜率”存在不确定性，但“赔率”则相对吸引。

本周，潜在的资金变化情况如下：

针对市场对于ROE未能跟上的担忧，我们复盘了历史上的四次流动性驱动的牛市，发现流动性确实能推动市场上涨。

随着上证指数突破3600，市场情绪进一步升温，在这一过程中，行业轮动的速度也维持在高位。投资者在对指数的乐观预期下，进一步关注行业轮动规律。通过研究历史上四次流动性推动的牛市，我们探讨行业轮动的特点。

(一) 历史上的A股ROE下行周期牛市行业表现回顾

1. 1996.2-1997.5：货币宽松、高送转以及PC浪潮

在这一阶段，上市公司数量较少，整体股价波动性较大，行业轮动多呈现金融、周期、地产与成长之间的传导。其中，货币政策与产业周期是主要驱动因素。

1996年2-5月，金融行业表现强劲。6-9月，煤炭行业因高送转吸引资金。10-12月，地产与家电板块受政策利好支持，表现亮眼。1997年上半年，受益于软件产业财政优惠政策及PC市场繁荣，计算机、通信及电子领域成为主流。

综上所述，前期高送转影响显著，而下半年PC浪潮支持了TMT行业发展。

2. 2005.9-2006.6：股权分置改革、资产注入预期、消费回暖

在这一阶段，股改推动了资产注入预期，军工、石化等板块表现突出。滞涨行业如传媒、非银等在低位回暖中领涨。2006年，尽管非金融业绩不稳，但消费板块和军工行业仍然迎来了恢复性增长。

3. 2014.7-2015.6：流动性泛滥、一带一路、“互联网+”

2014年下半年，市场快速轮动，金融、成长与金融稳定形势交替。受多项改革措施和国际事件影响，股市表现出色。至2015年，互联网金融、移动支付等主题在市场中占据主导。

4. 2024.9.24后的两周：快速全面轮动

本轮指数上涨虽然时间短暂，但在6个交易日内实现了金融、消费与成长的快速轮动。在流动性支持政策落实后，市场逐步恢复信心。

小结：

通过复盘四次流动性推动的牛市，我们看到市场行情分为快速轮动期和持续主线期。

(1) 快速轮动期规律：

- 各风格行业在轮动中可相互切换，但持续性较弱。

- 金融与周期性行业通常率先拉动，这是由于其估值较低且对政策变化敏感。

- 超跌和低位策略是重要关注点。

- 基本面支撑的行业虽然不一定是涨幅第一，但仍有良好的整体收益。

(2) 持续主线期规律：

- 部分细分方向可能在政策性刺激或产业周期的支撑下，成为市场主线。

- 持续主线往往集中于消费和成长风格。

(二) 当前需关注的行业

根据历史行业轮动经验，周期与金融为市场启动的引擎，而“低位策略+催化”是行业轮动的重要因素。自7月以来，在指数上行过程中，前期表现较差的周期行业如钢铁、建材等显示出强劲表现。

目前最值得关注的是科创板，涉及国产算力与AI应用的方向有望再度获得市场青睐。半导体芯片、软件等行业在经历了回调后表现较弱，但其拥挤度偏低且充满潜力。

二、本周重要变化

(一) 下游需求

房地产：30个大中城市房地产成交面积累计同比下降5.62%。汽车市场表现方面，全国乘用车市场零售同比增长11%。

(二) 中游制造

钢铁行业价格保持稳升，螺纹钢、无缝钢管的现货价格有所上涨，钢铁生产略有恢复。

(三) 上游资源

国际大宗商品行情略有波动，WTI和布伦特原油价格小幅下跌。

(四) 股市特征

本周上证综指上涨1.67%，传媒与计算机表现向好。行业估值方面，整体A股PE有所上升，部分行业的估值仍低于历史中位数。

(五) 流动性

央行通过逆回购进行流动性调节，市场利率水平有所上升。

(六) 海外市场动态

美国及欧元区整体经济数据持续向好，表明国际经济复苏的潜力。

(七) 风险提示

需警惕地缘政治冲突、国际通胀回升及国内政策力度不足造成市场风险波动。

本文编选自微信公众号“晨明的策略深度思考”，XM外汇官网编辑：陈宇锋。